化工行业进入下游延伸新阶段。基础化工过去十年经历三阶段:中游制造业规模扩张期(2000加入世贸-2007金融危机之前);上游一体化整合(2008金融危机-2012);产业升级和价值链向下延伸(2013-至今)。目前主要子行业领先企业已经初步完成对上游资源一体化整合,未来一段时期引导行业发展的动力是产品和服务升级带来的价值链向下延伸,如复合肥(渠道扩张和施用方式技术服务升级)、中间体(从规模化定制生产向小试、研发服务的深化合作)、专用化学品(高端纺织化学品、涂料助剂合成橡胶等向定制产品和配套服务升级)。
行业产能持续过剩,环保成为去产能驱动因素。2013年前三季度,基础化工行业上市公司营业收入同比增速48.6%(2012年同期增速为14%),归属上市公司股东净利润同比增速6%(2012年同期增速为-21%),毛利率同比下降0.1个百分点。农药、染料子行业利润受环保核查影n向同比显著增长,分散染料、活性染料价格自年初以来环比涨幅超过50%,化肥氯碱等大宗品继续维持低位。环保核查力度加大是促使行业供需格局改善的重要原因。
推荐供需结构较好的复合肥、MDI、民爆,关注周期底部大宗品。化肥需求稳定增长,安全边际较高,其中复合肥行业一体化发展,渠道扩张、集中度提升,有望保持较快增长。MDI行业供需结构较好,受益于成本降低和家电行业需求复苏,建筑节能市场仍值得期待;民爆供给受限,供需结构持续改善,硝铵价格持续下行提升行业盈利能力,有望早周期受益于基建投资回升。同时关注纯碱、氯碱、橡胶行业大周期底部复苏机会。
关注具有产业升级潜力的细分行业龙头。预计车用塑料企业普利特将长期受益于欧美车型市占率提升。传化股份开启战略转型,依托1 0万吨的顺丁橡胶一体化项目打造专用化学品领域国内龙头企业。新型PVC改性剂的龙头企业日科化学有望实现出口并替代国外使用的MBS。
风险因素:经济运行风险;产能快速扩张风险;大宗商品价格波动风险。
维持行业“中性”评级,推荐低估值稳定增长组合。当前基础化工行业静态PE为39.73倍,中标300指数为11.32倍。行业盈利底部导致PE估值相对偏高,纵比处于较低水平。2013年化工行业产能过剩尚无缓解迹象,预计行业盈利2014年整体仍将处于低位,维持化工行业“中性”评级。我们认为向产业链下游延伸升级是基础化工行业未来发展的趋势,同时环保淘汰落后产能成为供给收缩的驱动力,重点推荐稳定增长、具有向下游延伸能力的低估值品种金正大、万华化学、宏大爆破、江南化工、传化股份、三力士、普利特。下游地产、汽车等行业增长稳定,两碱、橡胶大宗品处于相对底部,建议关注三友化工、中泰化学。
